非常规反向经济学规律：通货紧缩有时也能创造增长红利

近两年来，伴随着我国经济增速逐阶下行，物价总水平也同样出现持续下行。2015 年 1 月份 CPI 跌破 1%，仅为 0.8%，PPI 更是连续 35 个月负增长，通货紧缩正成为我国宏观经济运行中的一突出特征。然而，必须指出的是，我们必须明确区分这种通货紧缩到底是供给驱动还是需求驱动？到底是 “好通缩” 还是 “坏通缩”？ 这是科学研判我国宏观经济形势以及未来走向的关键。

数据显示，2015 年 1 月份 CPI 较去年 12 月份 CPI 回落 0.7 个百分点，即便扣除春节因素，CPI 环比增速仍然为负。而上游领域，PPI 已连续 35 个月负增长。为对冲价格总水平下行和经济下行压力，央行已经在去年和今年连续 “降息、降准”，但仍未能有效缓解通缩压力。

事实上，当前中国的通缩既有供给端因素、也有需求端因素；既有周期性因素，也有结构性因素；既有 “坏通缩”，也有 “好通缩”，相比以往都要更为复杂。上世纪 90 年代以来，伴随经济增速的起伏，中国先后出现过 4 轮较长时间 PPI 下行情况，分别是：

1、1997 年 06 月至 1999 年 12 月

2、2001 年 04 月至 2002 年 11 月

3、2008 年 12 月至 2009 年 11 月

4、2012 年 03 月至今

每一轮 PPI 的较长时间下行都对应着不同的宏观经济形势背景，且引起下行的经济因素也不尽相同，每轮的 PPI 下行态势、下行区间及后期走势也不相同，而这次状况与以往有着诸多新特性：

01、本轮通缩具有明显全球性特征

当前，全球许多国家均不同程度遭遇整体通胀率和核心通胀率的 “双重下降”。在全球流动性总体比较充裕，多国继续实施量化宽松政策的大背景下，全球通缩风险却持续增强，这背后既包括世界经济增长迟缓，总需求不足等原因，更凸显出一些深层次的结构性因素。

世界经济仍难以摆脱深度调整压力，全球已由国际金融危机前的快速发展期进入深度结构调整期。世界经济复苏步伐低于预期，产出缺口依然保持高位，一些国家仍然在消化包括高负债、高失业率在内的金融危机的后续影响。同时，由于劳动力人口老龄化、劳动生产率增长缓慢导致世界经济潜在增速下降和价格总水平下降。根据 IMF 数据，在 1990-2013 年之间，全球通胀率平均为 11%，2014 年该数值预计为 3.9%，其中低通胀率的发达经济体，1990-2013 年之间年均通胀率为 2.3%，2014 年仅为 1.7%，通缩已经成为全球经济增长的一大风险隐患。

02、本轮通缩具有明显的输入性特征

当前，全球大宗商品价格都以美元计价，美元升值周期与大宗商品价格明显形成负相关关系。美联储货币政策回归正常过程中，美元升值效应将通过 “进口-购进价格-PPI-CPI”的渠道影响价格总水平，从而可能加剧未来一段时间的通缩压力。

事实上，在 1980-1985 年和 1995-2001 年的两轮美元升值周期中，也出现过类似情形，即同样是经济从萎缩逐渐恢复，进入重新增长区间，利率周期也步入加息周期，同时美元、美债收益率双双回升，通货紧缩持续较长时间。

03、本轮通缩具有明显混合性特征

从需求侧看：有效需求不足是导致当前价格总水平持续下行的重要原因。不论从GDP 增速、CPI 水平、投资规模、发用电量、外贸活跃度等实体经济指标，或是货币供应量、社会融资量、利率水平等金融指标，还是 PMI、消费者信心指数等先行指标来看，我国宏观经济都处在 “双去（去产能、去杠杆）叠加”、“三低（低增长、低通胀、低利率）并存” 的状态。数据显示，当前我国制造业投资占比最大的 9 个主要行业的投资累计增速均不同程度下滑，其中，汽车制造业、电气机械及器材制造业、计算机通信设备和其他电子设备制造业、农副食品加工业投资增速的降幅都较大，显示出需求下降对制造业投资的影响较大，预计制造业投资短期内弱势难改。

从供给侧看：这种价格下降也与外部供给冲击有密切关系，这是区分价格通缩和成本通缩的本质差异。近些年，随着美国 “能源独立” 战略的有效推进，以及 “页岩气革命” 溢出效应的影响，石油供给冲击直接导致国际油价大幅暴跌。我国是石油净进口大国，2014 年石油进口占到 GDP 的 2.4%，本次国际原油价格自去年 7 月以来下跌幅度已经超过了 50%，石油价格的下跌带来进口成本下降和 “上游” 价格下跌。根据中金公司测算，国际油价下跌 40%，我国全年石油进口少支出 920 亿美元。供给曲线就相当于边际成本曲线，这种来自于供给侧的改善，降低了国民经济的生产总成本，并进一步推动物价总水平下降，这种通货紧缩的出现是良性的，从一定程度上反而提升了国民经济对 “通缩” 的承受力。

国家信息中心预测部 “张茉楠” 认为，“通缩时期” 同样也能创造增长红利：

1、企业应进一步通过包括研发创新技术、提高生产率，以及进口商品价格大幅下降导致的贸易条件改善等方式加速市场清理，实现产业优胜劣汰和转型升级。

2、“通缩时期” 恰恰是改革机遇期。譬如：通过金融、财税、国企等重点领域市场化改革，不仅大大降低总体要素成本和生产成本，也极大提升政府管理效率，对总供给形成扩张性作用。中长期而言，则有利于经济竞争力和提高增长质量。